ベトナムVN-Index0.81%上昇も下落銘柄が3.3倍──Vin系4銘柄が指数を「歪める」異常相場の実態

2026年5月5日午前、ベトナムのホーチミン証券取引所（HoSE）でVN-Indexは前日比+0.81%（+14.96ポイント）と上昇して前場を終えた。しかし実態は上昇銘柄70に対し下落銘柄230と、下落が上昇の3.3倍に達する「見せかけの上昇」であった。ビングループ（Vingroup）系の大型4銘柄が指数を25ポイント以上押し上げ、指数だけが2026年2月の高値圏に留まる異常な構図が鮮明になっている。

Vin系4銘柄が指数を「歪める」構図

午前場の主役はVIC（ビングループ、ベトナム最大手コングロマリット）+4.62%、VHM（ビンホームズ、同グループの不動産開発子会社）+6.34%の2銘柄で、この2銘柄だけでVN-Indexに25ポイント以上の寄与があった。さらにVPL（ビンパール、同グループの観光・レジャー部門）+3.76%、VRE（ビンコム・リテール、商業施設運営）+2.82%も加わり、いわゆる「Vinファミリー」4銘柄が指数全体を牽引した。

時価総額加重を調整しているVN30指数でも歪みは解消されていない。VN30は+0.4%（+8.07ポイント）で引けたが、構成30銘柄中22銘柄が下落、上昇はわずか8銘柄。VICとVHMだけでVN30に18ポイント以上を供給しており、この2銘柄を除けば指数は大幅なマイナスだった計算になる。

板面は「真っ赤」──上昇銘柄の選別は極めて困難

Vinファミリー以外で1%超の上昇かつ一定の流動性を伴った銘柄はHoSE全体でわずか8銘柄に限られた。具体的には以下の通りである。

• BSR（ビンソン精油、ベトナム最大の石油精製企業）+1.58%、約定2,776億ドン
• GEE（ジオサーマル・エレクトリック、再生可能エネルギー）+6.91%、1,634億ドン
• POW（ペトロベトナム・パワー、火力発電大手）+1.13%、1,555億ドン
• GEX（ジェレックス・グループ、電力・インフラ）+1.48%、1,543億ドン
• GMD（ジェマデプト、港湾・物流大手）+1.73%、855億ドン
• MSB（ミリタリー商業銀行）+1.2%、689億ドン
• DXS（ダットシン不動産）+1.52%、269億ドン
• LPB（リエンベト・ポストバンク）+2.13%、198億ドン

上昇銘柄70対下落銘柄230という比率は、投資家がランダムに銘柄を選んだ場合、約77%の確率で含み損を抱える計算である。資金フローの観点でも、HoSE全体の約定代金の67.4%が下落銘柄に集中。上昇銘柄からVinファミリー4銘柄の取引を除くと、残りの「緑（上昇）」銘柄に向かった資金は全体のわずか17%に過ぎなかった。

銀行株を中心に大型株が軒並み下落

下落側ではVN30構成銘柄のうち15銘柄が1%超の下落を記録。特に時価総額トップ10に名を連ねる銀行株の下げが目立った。

• VCB（ベトコムバンク、ベトナム最大の国営商業銀行）−1.48%
• BID（BIDV、国営大手）−1.1%
• CTG（ビエティンバンク、国営大手）−1.27%
• TCB（テクコムバンク、民間大手）−1.94%
• VPB（VPバンク、民間大手）−1.3%

中小型株への売り圧力も強く、2%超の下落銘柄は数十に上った。主な例としてNVL（ノバランド、不動産開発）−6.81%、PC1（PCワン、建設・エネルギー）−3.79%、TCH（テクコム・キャピタル）−3.18%、HHS（ホアンフイサン・グループ）−3.05%、HDG（ハーダオ・グループ）−2.71%、BVH（バオベト・ホールディングス、保険最大手）−2.71%、VTP（ベトテル・ポスト）−2.65%、CII（ホーチミン市インフラ投資）−2.62%など。いずれも約定代金が数百億ドン規模と流動性が高い銘柄であり、実需の売りが出ていることを示唆する。

背景──地政学リスクの再燃と連休明けの薄商い

今回の個別株調整には外部要因も影響している。前夜の海外市場では地政学的緊張の高まりから主要株価指数が下落し、原油価格が急騰。ここ数週間続いていた穏やかな相場環境が転換点を迎えつつあるとの見方が広がった。

ベトナム市場は祝日（4月30日の南部解放記念日・5月1日のメーデー）を含む大型連休を挟んでおり、連休前後の4営業日にわたり約定代金が低水準に沈んでいた。この日の午前のHoSE約定代金（立会取引）は約9,089億ドンと前日午前比で約2%増にとどまった。このうちVinファミリー4銘柄だけで約15%、VN30全体の約定代金に対しては27.1%を占めた。流動性の薄さが指数の歪みを一層増幅させた形である。

外国人投資家は買い急減、4営業日で最大の売り越し

注目すべきは外国人投資家の動向である。HoSEでの買い付け額は783.7億ドンと連休前の水準にまで急減。売り額が突出したわけではないが、買いの細りによりネット売り越し額は772.6億ドンと直近4営業日で最大となった。主な売り越し銘柄はACB（アジア商業銀行）−232.6億ドン、HPG（ホアファット・グループ、鉄鋼最大手）−124.1億ドン、FPT（FPTコーポレーション、IT最大手）−86.2億ドン、NVL−55.7億ドン、GEX−53.4億ドン、VCB−50.1億ドン。一方で買い越しはPOW+60.4億ドン、VIC+42.3億ドン、VHM+25.7億ドンと、ここでもVin系に資金が集中していた。

投資家・ビジネス視点の考察

今回の相場が示す最大の問題は、VN-Indexという代表指数が市場全体の実態を反映しなくなっている点である。指数だけを見れば2月高値圏を維持しているが、大多数の投資家のポートフォリオは損失を被っている可能性が高い。これはETFや指数連動商品を通じてベトナム市場にアクセスする日本の投資家にとっても重要な示唆を含む。VN-Index連動型ETFはVinファミリーのウェイトが極めて大きいため、指数の動きと「市場の体温」が乖離するリスクを認識しておく必要がある。

2026年9月に判断が見込まれるFTSE新興市場指数への格上げに向け、ベトナム市場の流動性や市場構造の健全性が問われる局面でもある。特定銘柄群への過度な指数依存は、グローバル投資家の評価にとってマイナス材料となりかねない。今後、HoSEが指数算出方法の見直しやフリーフロート比率の厳格化を進めるかどうかが注目される。

銀行セクターの広範な下落は、ベトナム経済のファンダメンタルズに対する慎重な見方が広がっていることを示す。地政学リスクの再燃が続けば、連休後に戻ってきた投資家心理がさらに冷え込む可能性がある。短期的には、Vinファミリー以外の銘柄で逆行高を狙う戦略の成功確率が著しく低下しており、個人投資家にとっては現金比率を高めて様子を見る局面と言えるだろう。

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